海通证券研报指出，“超常规”或不同于西方国家QE等做法，而是指超过过去几年稳增长的传统工具，边际上做出突破，起到“守正创新”、“充实完善政策工具箱”的效果。

概要

中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作。我们对本次内容的解读：定调“积极”：暖风继续！

风险提示：海外不确定性因素加大。

方向积极，关注力度

今年是实现“十四五”规划目标任务的关键一年。会议认为，今年“经济运行总体平稳、稳中有进”，延续了9月政治局会议的表述。会议表示，“我国经济实力、科技实力、综合国力持续增强。新质生产力稳步发展，改革开放持续深化，重点领域风险化解有序有效，民生保障扎实有力，全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成。”

我们认为，10月以来，随着一系列存量政策和增量政策协同发力，经济多项指标释放积极信号，如制造业PMI保持扩张、家电等耐用品消费逐渐回升、政策拉动下地产销售尤其二手房销售出现明显改善等，经济的回暖将有助全年目标的实现。

对于明年经济工作，会议延续了“坚持稳中求进”的工作总基调，提出“完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，扎实推动高质量发展，进一步全面深化改革，扩大高水平对外开放，建设现代化产业体系，更好统筹发展和安全”。值得注意的是，会议提出“实施更加积极有为的宏观政策”，“明年要坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策‘组合拳’，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性”。从这些表述可以判断，2025年宏观政策“积极”的大方向是确定的。

“超常规逆周期调节”为首次提出，如何理解？我们认为，“超常规”或不同于西方国家QE等做法，而是指超过过去几年稳增长的传统工具，边际上做出突破，起到“守正创新”、“充实完善政策工具箱”的效果。

从9月以来已经出台政策来看，本轮稳增长是“高质量”框架下的稳增长。高质量框架不会改变，不会进行大水漫灌式的强刺激。

财政和货币：边际加码

会议提出，要“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。“适度宽松的货币政策”表述为09年以来首次，“更加积极的财政政策”在更强调政策的积极程度。

我们认为，明年财政有望进一步边际发力。预计赤字率或有所提升，目前看3.5-4.0%可能性较大，专项债规模或有边际加码，支持“两重”、“两新”的特别国债大概率继续发行、或有所增加，此外，11月推出的化债政策也会是明年的财政重点，预计也可能会发行特别国债补充银行资本金。

我们认为，明年渐进式的降息或仍会持续，结构性的货币政策或将继续发力。央行在12月2日的会议中指出，“明年将继续坚持支持性的货币政策立场和政策取向”，同时也强调“明年要发挥好结构性货币政策工具作用，重点加强对科技创新、绿色金融、消费金融等领域的支持力度”。央行此前在会议中表示，可能择机进一步下调存款准备金率25-50BP，降准呵护流动性的可能性或较大。

扩内需：托底消费端

会议强调，“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。相比于7月政治局会议“以提振消费为重点扩大国内需求”的表述，本次会议对扩内需的重视程度更高，未来支持力度也有望进一步加大。

今年以来，随着超长期特别国债资金的到位，消费品以旧换新政策对消费的拉动逐渐显现。我们认为，明年消费品以旧换新等扩内需政策仍有进一步加力的空间。11月19日，发改委在新闻发布会上也指出，将研究提出未来继续加大支持力度、扩大支持范围的“两新”政策举措。政策着力点方面，或更加重视将促消费和惠民生相结合，促进中低收入群体增收，提升消费结构。

关注地产股市，稳定预期

本次会议明确提出“稳住楼市股市”，可以看出政策对于楼市和股市的关注度之高，作为关注经济和预期的重要信号，楼市和股市的政策也偏积极。9月政治局会议中已提出“促进房地产市场止跌回稳”，随着地产需求与供给端政策“组合拳”的落地，地产销售已经有所改善。我们判断房地产市场以托底为主，不搞大水漫灌强刺激。此外，对于稳定股市的表述在历次会议中较为少见，也反映了对于股市健康发展的重视。

关于2025年宏观政策的更多细节，接下来需要重点关注中央经济工作会议和明年3月的两会。

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